女私募会利平：明后年才到谷底
现在许多上市公司管理层尽管在回购股份，仍然无法遏制股价下跌。PE是一对一的，一级市场总是滞后于二级市场半年到一年，价格出现倒挂也不奇怪。但经过一段时间后，公司自然会知道自己实际上处于什么位置。民生路上的金鹰大厦，有不少低调而不凡的私募。景林资产便是其中一家。这家老牌私募为众人所知的多是证券类投资产品--诸如刚获得国金证券(600109)五星级称号的"景林稳健"，以及彭博上名列前茅的全球中国概念对冲基金--"金色中国系列"。
正如"幸福的家庭总是相同的"，这家公司自2007年正式成立PE团队后，也获得了受人瞩目的成绩。公司直接投资合伙人会利平正是这支团队的主要负责人。
当你走近这位温婉、知性的才女，你就完全能明白景林资产为何如此大力邀请她加入的原因。你完全相信，会利平身上有一种力量能把公司这块新业务朝一个美好的方向发展。不仅仅是因为她有丰富的工作经验，而是她一种想把自己融入项目的真诚："如果这个项目不是自己一手带大的，那就多少失去了投资的乐趣。"
理财一周报记者第一次见到会利平是在一个私募股权投资论坛，那还是年初。当时她就一针见血地指出，2007年是中国本轮经济周期的一个顶点，之后几年增速会放缓，因此后期投资将重点转向抗周期性的项目或者企业。如今，她又是怎么看待中国的投资机会呢？
GP比例超过10%
理财一周报：什么机缘巧合让你加入景林？
会利平：我大约是在2007年加入的。事实上，景林之前也做过一些PE业务，2007年的时候，他们想正式组建PE团队，觉得我是合适人选。我之前在两个美资投资公司做PE。第一家公司是国泰财富集团香港公司，他们从1993年就开始做PE基金了，历史十分悠久，前后投资过30多个项目。之后，我去了普凯基金。景林找到我的时候，我发现我们之间有着十分相似的投资理念--都是价值投资者，崇尚稳健，对风险控制格外严格。对投资标的看得很详细，宁缺毋滥，对周期因素考虑得较多。市场上再热门的项目，我们也会谨慎处之。
理财一周报：景林也看好了你海外基金运作的经验。
会利平：我们可以说是中西合璧。尽管景林与我去过的外资基金公司在团队上有些不同--他们没有美国合伙人。但是，在结构上，都属于离岸基金，而且景林比较了解中国情况，熟悉国内金融系统、证券市场，知道国内上市规则，相比于国外投资公司，更有本土化的独到优势。景林的人脉与本土化企业家交流的能力也非普通离岸基金可及。而我自然会把海外成熟的理念运用到这个基金里。
理财一周报：景林旗下有多少基金？你现在主要负责什么基金？
会利平：我们公司境内境外的基金都有，境外大约有3-4个，境内也有好几个信托。截至2007年底资产规模加起来有超过10亿美元。涉及PE的有两块，一块是混合型基金，是2007年初成立的，除了做PE外，还有证券投资；另一块是公司自己的资金，可用于PE投资的规模总共可达1个多亿美元。
理财一周报：你们是如何对基金进行运作管理的？
会利平：我们与证券投资是分属两个团队。我们PE团队有6个人，但我们这两个团队经常会互动。证券行业分析师可以帮助我们熟悉与了解行业，我们总是找得到1+1＞2的地方。一般而言，我们会根据第一线捕捉到的信息进行汇总，在团队内进行讨论。在与合作对象签署条款之前，协议要经过投资决策委员会批复。前面说的是内部流程，对外部流程来说，我们先拜访公司，了解公司的基本资料，双方约定条款，达成意向书。之后，再进行尽职调查，满意的话，讨论有法律约束力的入股协议，达成正式条款，进行工商变更，最后资金到位。
理财一周报：你们的GP（主要合伙人）与LP（有限合伙人）各是什么组成呢？
会利平：我们基本是按照境外的国际惯例。不过，我们的GP占的份额比较大。有些PE基金的GP可能是出资1%或者比例更少。然而，我们的管理团队，投资比例一般在10%以上。而LP一般是机构投资者，诸如商业金融机构、银行、社保、基金会、富裕的家族基金等。我们的LP必须具备足够的金融意识与知识，有足够的风险承受能力。我们的LP不参与决策，他们做的就是信任我们这支团队。
宁可不要pre-IPO
理财一周报：你们这个PE基金做了也快两年了，收益如何呢？
会利平：我们的投资速度比较慢，项目不太多。我们去年有一个项目退出，不到一年，获得了50%收益。如果算年化收益率在100%左右。2005、2006年，公司的自有资产就成功投资过好几个项目，诸如永新同方、天威英利，还有境内的法人股，如太平洋保险、交通银行(601328)。现在，公司投资的世联地产已经过会，但还没挂牌，我们现在就等着证监会放行。我们不是采取广种薄收的方式，基本不碰价格高的pre-IPO，而是集中投资成功率比较高的项目，比较普遍的年化收益率是百分之几十、100％、300%~400%等，我投过的项目最高的回报超过30倍，但是投资期比较长，年化收益率是100%多。
理财一周报：你们现在手上有哪几个项目，投资规模在多少？
会利平：我们手上有五六个项目没有退出。比如即将上市的世联地产，是一家深圳的地产代理公司，我们手上还有一家医院管理公司，做医疗服务的托管，另外还有一家做风力发电机组的关键配件的生产企业。我们每个项目的投资一般是500万~2000万美元，人民币是几千万到两个亿。我们平均一年投资3-4个项目，运营时间是3-5年。
理财一周报：你们一般是投资企业的哪个阶段？我知道一些企业很偏爱pre-IPO，而你们的周期偏长，如何权衡风险和收益？
会利平：我们不会投资一片绿地--就是那些新建的国营、私有企业，我们需要企业有一定的现金流、业绩，有一定的运作时间与经验，也就是投资企业的成长期。去年，我们遇到很多pre-IPO的项目，但我们拒绝了很多这样的机会。Pre-IPO就好像你把对企业的研究外包给了别人，你将不具备在条款上的很多优势，你对这个企业没有实质性的帮助，对这个公司也没有特别的价值，价格就不好谈。另外，你在如此短的时间内就介入这家公司，对周期性也没有比较好的把握，当时的市盈率可能是25倍，给你的价格是十几倍市盈率，似乎得到了便宜。然而，一旦大政方针、经济形势发生了变化，你的钱搁浅了，没有符合你的预期回报率，影响了资金的后期使用，这将给投资者带来很大困难。
理财一周报：你们有没有比较偏爱的行业？
会利平：我们没有特定的投资领域，投资的跨度还比较大。给自己划定特定的投资领域不利于分散风险。不过，我们在现阶段，比较看好医疗、教育、新能源、环保等防御性产业，这些行业在未来几年仍然有比较好的成长空间。对我自己而言，因为看的企业多了，你就不会太主观，因为你知道企业的成功可能性有很多种。不过，你会发现你看好的企业都有一些共性，有相同的投资之道，这是我们在不同行业中都可以把握的。
理财一周报：能否聊聊你们看好的企业的共性？
会利平：我们首先会看商业模式，这业务本身是否有长远的发展潜力。另外，就是看投资周期，我们更偏爱在谷底进行投资。今年上半年，我们接触了两家公司，一家是矿山开采，另一家是造船企业。企业规模都很大，盈利能力也不错。但是我跟他们说，我不想在周期顶点进行投资。因为我们知道这类行业的周期在七八年，我们测算的基数不是当年的盈利，而是要用考虑整个周期后的平滑化的盈利为基数。企业家如果要与我们合作，必须得有接受我们的估值方式的心态，如果不接受，只好不合作。
理财一周报：当遇到一个比较优质的项目，很多PE都想介入，你们靠什么优势获胜？
会利平：确实有这样的情况。但我们一般都是leading-investor，基本不跟投。如果是竞争，我们还是会坚持自己的原则，在要求的条件允许的情况下，才谈合作，我们不会非要做哪个项目，这样的心态反而会出问题，而且对方一旦抬高价格，你的风险也在加大。要说我们的优势，就是我们与投资对象是密切的合作伙伴关系，不限于资金层面。我们会对企业的经营管理、财务制度、内部制度、公司治理、激励机制等都提供全方位的帮助，我们还会利用我们在上下游的网络，帮助企业开拓海内外市场。在资本运作上，诸如并购重组、融资谈判等，更加发挥我们的优势。
理财一周报：近期有没有让你印象深刻的成功案例？
会利平：去年在纽交所成功上市的厦门公司东南融通就是其中一个。他们是金融IT服务行业。这个公司的团队很优秀，创始人都有技术背景，但不是技术主导型人才，他们同时很擅长做生意。尽管目前市场低迷，但他们在二级市场的表现仍然不错。
中小板PE优势明显
理财一周报：现在二级市场估值越来越接近谷底，有人说，不少上市公司的市盈率也只有2-3倍，PE投资的优势在减弱。你怎么看？
会利平：现在的估值水平的确有吸引力，但二级市场的价格不是企业老板说了算的，而是由市场投资者决定的。现在许多上市公司管理层尽管在回购股份，仍然无法遏制股价下跌。然而，PE是一对一的，一级市场总是滞后于二级市场半年到一年，价格出现倒挂也不奇怪。但经过一段时间后，公司自然会知道自己实际上处于什么位置。
理财一周报：你们以前的成功案例都是境外上市，你们如何看待中国上市机会？
会利平：国内IPO上市是2006年重启的，往后会加大国内上市的力度。尽管国内上市的基本标准与海外一样，但也有一些差别。个人认为，美国主板对公司的要求比较高，香港市场给的估值水平比较低，而国内中小板是对企业要求相对较低，给的价格也高。但是国内上市的锁定期比较长，限制性也比较多。现在国内中小板上市公司盈利规模多是一个多亿元、几千万元，十分适合我们的资金规模。中小板对上市的最低要求是连续三年累计盈利3000万元人民币，我们的企业每年盈利基本都远高于此。尽管市场对企业的要求不高，但我们对企业还是有一定要求的。
理财一周报：你们怎么看中国经济走势？
会利平：中国经济回落明显，寻找到避风港的机会很少。但是经济复苏总会到来的，随着明后年谷底的价值凸显，到时候会产生不错的投资机会。
理财一周报：公司将来会怎么发展？
会利平：今后会增加国内市场投资。一方面，A股价值趋于合理，另外，我们看好PE在今后一两年的更好发展，本土LP也会成熟起来。不久的未来，我们就会增加人民币PE基金。
仇晓慧 东方早报理财一周
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